涪陵榨菜0025072022年一季报点评报告：22Q1平稳过渡全年提速可

事件:4月27日，公司公告22Q1营收/净利润分别为6.89/2.14亿元，同比—2.9%/+5.4%投放节奏和高基数压力导致表观收入增速放缓2Q1实现营收6.89亿元，同比增长—2.9%一方面是去年同期基数高实际上19Q1到22Q1的平均复合增长率是9%，另一方面，受春节前和交付节奏的干扰，21Q4和22Q1总营收同比+6%，仍实现稳定增长从渠道来看，21世纪末涨价刺激，春节预促渠道备货，但3月疫情反复刺激家里备货帮助渠道去库存从合同负债来看，22Q2末达到1.45亿元，环比上升+61%我们判断主要是3月份库存消化后渠道备货积极性逐渐提高涨价叠加主动控费，盈利能力略有提升22Q1实现净利润2.14亿元，同比增长+5.4%，对应净利率31.1%，同比增长+2.4个百分点得益于提价对冲成本压力和主动控费提高效率，盈利能力略有提升毛利率:22Q1为52.4%，—7.7pct同比，主要是绿色蔬菜原材料价格涨幅较大难以完全对冲去年10月底的价格上涨，而22Q1的库存环比+53%，反映了侧面的成本压力费用率:22Q1销售费用率17.9%，同比—6.3pct，主要是公司减少品牌推广费用，22Q1管理费率3.2%，同比+1.1pct，主要是员工薪酬增加及无形资产摊销所致，22Q1财务费用率为—3.7%，上年同期为—1.8%，主要由于现金管理利息收入增加涨价+疫情催化+成本降低预计22Q2到22Q3的业绩会继续提升短期来看，我们认为4月份的疫情将进一步催化居民消费的囤积，提升渠道备货的信心，促进收入端的大幅增长同时，青菜价格下降，公司成本压力将逐步减轻所以判断22Q2到22Q3的性能会释放出很高的灵活性长期来看，1)渠道下沉:公司在低线城市和许多地区仍有许多空白市场，未来将继续推动渠道下沉，为收入增长做出贡献此外，公司正在大力拓展餐饮渠道，长期看好B端成交量，2)增加产能:根据定增公告，公司将新增原料窖40.7万吨，榨菜20万吨，支持渠道快速下沉投资建议:预计2022—2024年归母净利润为9.9/11.4/13.2亿元，同比增长+33.7%/14.6%/15.9%目前股价对应的PE是31/27/23X公司22年PE低于调味品行业平均水平40x(Wind一致预期)它第一次被覆盖并被给予风险:需求复苏不及预期，新产品培育不及预期，食品安全问题等